O Estado de S. Paulo Domingo, 9 de dezembro de 2007

Aspectos fiscais e outros do fundo soberano

Mailson da Nóbrega

Os fundos de investimento devem observar limites à compra de papéis emitidos por partes a eles vinculadas. Esse critério, que visa a evitar assunção de riscos imprudentes e a defender os interesses dos investidores, é adotado pelas agências reguladoras dos mercados de capitais em todo o mundo.

No Brasil, um fundo "não poderá deter mais de 20% (vinte por cento) de seu patrimônio líquido em títulos ou valores mobiliários de emissão do administrador, do gestor ou de empresas a eles ligadas" (Resolução CVM nº 409, de 18/8/2004).

O governo despreza essa regra básica na sua proposta de criação de um fundo soberano. Não seguiria a prudência que ele mesmo determina para os administradores de fundos de investimento.

De fato, em entrevista ao Estado domingo passado, o ministro da Fazenda disse que "a Petrobrás pode, por exemplo, querer lançar títulos lá fora para fazer um investimento externo. O fundo soberano pode comprar esse título." Ele não falou se, como na regra da CVM, o fundo teria limite para comprar papéis da Petrobrás (e também do BNDES).

Segundo o ministro, os recursos do fundo serão investidos exclusivamente em títulos emitidos no exterior por organizações brasileiras. Os riscos estarão centrados em um único país, o que tampouco é recomendável.

A gestão do fundo "muito provavelmente será uma associação do Banco Central com o Tesouro Nacional, podendo entrar o BNDES", informou. A participação do BC nesse comitê seria estranha, enquanto a do BNDES constituiria clara impropriedade. Como admitir que um dos gestores do fundo compre seus próprios títulos?

Raciocínios semelhantes foram expostos pelo economista que representa o Brasil e outros países na diretoria executiva do FMI, o qual defendeu a idéia com argumentos discutíveis. "Os fundos soberanos surgem quando um país começa a acumular reservas internacionais excedentes", caso em que "existe a oportunidade de criar um fundo à parte, onde os ativos externos pertencentes ao governo possam ser aplicados com mais rentabilidade" do que a obtida pela aplicação das reservas.

Acontece que não é apenas o nível de reservas que determina a criação desses fundos. Mais importantes são características como superávit fiscal (Chile e Cingapura), alta taxa de poupança doméstica (China) ou uma commodity dominante nas exportações (petróleo na Noruega e em Abu Dabi, e cobre no Chile).

O Brasil não se enquadra em nenhum desses casos. Uma hipótese seria criar o fundo porque virou moda, o que seria irracional.

Dito economista invocou o exemplo da aquisição de 4,9% das ações do Citibank pelo fundo soberano de Abu Dabi, membro dos Emirados Árabes Unidos, para defender a criação do fundo e justificar a compra de papéis do BNDES. Não percebeu que o Citibank é de outro país e não é controlado por aquele emirado.

Normas aplicáveis aos fundos soberanos costumam proibir a assunção de riscos de papéis emitidos por empresas dos seus respectivos países. Sua gestão é feita com independência e critérios técnicos. Por exemplo, os investimentos imobiliários do fundo soberano de Cingapura são administrados de Nova York, por profissionais americanos.

Outros analistas utilizaram diferentes razões para mostrar a inconveniência da criação do fundo. É preciso acrescentar a necessidade de cumprir as normas da legislação fiscal brasileira. A compra de moeda estrangeira pelo Tesouro, diretamente ou através do fundo, constituirá uma despesa pública. Requer dotação específica no Orçamento, o que não é o caso das aquisições de reservas pelo Banco Central. Este se vale, em última instância, da venda de parte de sua carteira de títulos do Tesouro.

Se o Ministério da Fazenda lançar mão de contabilidade pública criativa para criar o fundo sem autorização legislativa pode estar cometendo dupla irregularidade. Além de não buscar a aprovação do Congresso para uma dotação equivalente ao valor do fundo, adquiriria papéis de empresas estatais sem dispor dos correspondentes recursos no Orçamento. O governo pode obviar essas dificuldades com uma medida provisória, mas não existiriam a urgência e a relevância exigidas pela Constituição.

A idéia pode ser mais uma das que o ministro lança sem examinar sua viabilidade e que são posteriormente esquecidas. Melhor que fosse assim.

*Mailson da Nóbrega é ex-ministro da Fazenda e sócio da Tendências Consultoria Integrada (e-mail: mnobrega@tendencias.com.br