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Professional Master's Dissertation

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Remuneração de Executivos no Brasil: Relação Entre Remuneração e Performance no Novo Mercado

O objetivo desse estudo é identificar as práticas de remuneração adotadas para os executivos no Brasil e medir a relação entre a performance das companhias e a remuneração desses executivos. A literatura acadêmica no Brasil ainda é muito incipiente nesse tema, de forma que não existem muitos estudos expressivos sobre o mesmo. Ao analisar a relação entre remuneração dos executivos e a performance das companhias, deveríamos observar uma relação positiva e estatisticamente (e economicamente) significante entre as duas variáveis, caso a elaboração dos contratos de remuneração dos executivos endereçassem os problemas mencionados na teoria do Agente-Principal. Foram utilizadas diversas regressões para medir a sensibilidade entre a remuneração dos executivos e a performance das companhias. Podemos observar pelos resultados que, em algumas das regressões encontramos uma relação estatisticamente significante entre a remuneração dos executivos e a performance da companhia a um nível de significância de 5%, no entanto, com um significado econômico muito baixo, o que parece inconsistente com o problema do Agente-Principal.

Alexandre Vital Leão.


Orientador: Ruy Monteiro Ribeiro.

Banca: Ricardo Leal. Walter Novaes.

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O Efeito dos Retornos Anormais nas Buscas por Informação dos Investidores

Neste trabalho, estudo o comportamento dos arbitradores ao se depararem com variações nos níveis de preços das ações, mais especificamente analisando a forma como eles buscam informações sobre esses ativos. Para isso, testo e confirmo a hipótese de que os retornos anormais das ações levam os investidores a buscarem ativamente mais informações sobre essas empresas, usando dados de volume de buscas no Google. Adicionalmente, analiso de forma separada o impacto de retornos anormais negativos e de retornos anormais positivos sobre o volume de buscas do Google, chegando à conclusão de que os retornos negativos têm um efeito maior sobre o volume de buscas que os efeitos positivos.

Flavia Cristina Sampaio da Costa Miragaya.


Orientador: Pablo Hector Seuanez Salgado.

Co-orientador: Arthur Amorim Bragança.

Banca: Marcelo Medeiros. Ruy Monteiro Ribeiro.

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O Impacto da Liquidez das Debêntures Sobre o Nível e a Variação de Seus Spreads de Crédito

Este trabalho analisa a relação entre os spreads de crédito e a liquidez das debêntures no Brasil. Através da construção de uma nova base de dados com informações de preços praticados no mercado secundário extraídas manualmente das principais corretoras de crédito privado do país, foi criada uma variável de liquidez – o bid-ask spread - como em Chen, Lesmond e Wei (2007). Com essa variável, em um primeiro momento foi estudada a relação entre o nível dos spreads e a liquidez das debêntures. Em um segundo momento, o artigo analisa o impacto da liquidez das debêntures sobre a variação de seus spreads em um ambiente de vendas forçadas.

Antonio Coutinho Corrêa.


Orientador: Pablo Hector Seuanez Salgado.

Banca: Alexandre Lowenkron. Ruy Monteiro Ribeiro.

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Ofertas Públicas Primárias de empresas investidas por fundos de Private Equity no Brasil: performance e características

Esta Dissertação apresenta uma análise de retornos e características das emissões primárias de capital (IPO) realizadas na BM&FBovespa no período de 10 anos compreendido entre 2006 e 2015. Analisamos a relação entre as características de uma empresa no momento de sua abertura de capital e a sua performance no primeiro ano na bolsa contra os pares da bolsa e de seu setor. Além disso, é analisada a influência do investimento por um fundo de Private Equity na formação dessas características. São utilizados dados financeiros e de governança para a construção das variáveis.

Roberto Bandarra Marques Pires.


Orientador: Ruy Monteiro Ribeiro.

Banca: Luiz Brandão. Patrick Behr.

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Decisões de endividamento de empresas brasileiras: são persistentes ou transitórias?

Desde o trabalho seminal de Modigliani e Miller (1961) muito se aprendeu sobre as decisões de endividamento corporativas. Tipicamente, empresas maiores e com uma proporção maior de ativos imobilizados são mais endividadas, e as mais lucrativas possuem endividamento mais baixo (Rajan e Zingales, 1995). Lemmon, Roberts e Zender (2008) mostram, porém, que uma parte substancial do endividamento é determinado por características não-observáveis constantes no tempo. A importância dessas características é consistente com a persistência do endividamento das empresas americanas de capital aberto e a sua convergência para alvos que mudam ao longo do tempo.

Será que características não observáveis constantes no tempo também são relevantes para o endividamento das empresas brasileiras? Há razões para crer que não. A economia brasileira é marcada por uma alta volatilidade de fatores macroeconômicos como taxas de juros, taxas de câmbio e inflação. Tal volatilidade talvez magnifique fatores conjunturais a um ponto que solapa fatores mais estruturais das decisões de endividamento. Nesse caso, a documentada convergência do endividamento alvo das empresas americanas pode simplesmente não existir no Brasil. 

Esta dissertação mostra que, assim como nos Estados Unidos, as variáveis não observáveis constantes no tempo explicam uma parte considerável do endividamento das empresas brasileiras. Além disso, a ordenação das empresas por endividamento é persistente ao longo do tempo: as empresas mais endividadas de 1994 tendem a permanecer entre as mais endividadas de 2015, e as menos endividadas de 1994 tendem a permanecer entre as menos endividadas de 2015.

Andreia Ferreira Ribeiro.


Orientador: Walter Novaes.

Banca: Marcelo Medeiros. Márcio Gomes Pinto Garcia.

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Choque de Notícia Falsa – um caso de persistência do ruído no apreçamento de ativos

O presente trabalho busca analisar se um choque de notícia falsa que afetou os preços das ações da construtora europeia Vinci S.A., em novembro de 2016, teve algum componente de persistência na dissipação. Para tal, são construídos três modelos contrafactuais para traçar as trajetórias alternativas de preço que as ações da Vinci teriam percorrido na ausência do choque.
A premissa básica do presente estudo é que os preços das ações são compostos por fundamento e por ruído (noise), sendo um choque de notícia falsa uma espécie de “fenômeno natural” em finanças, que torna possível separar o ruído dos fundamentos que definem o preço. Quando a informação falsa é absorvida como verdadeira, todos os agentes se tornam propagadores de ruído, ao passo que quando o ruído é revelado, o mercado deveria voltar a operar apenas com base nos fundamentos.
Os resultados aqui encontrados apontam para uma rigidez temporária na trajetória de retorno do preço das ações ao seu preço fundamental após o choque, o que contraria a hipótese da incorporação imediata da informação ao preço proposta por algumas teorias de mercados eficientes. Os modelos aqui propostos mostraram-se bem especificados e as suas conclusões se corroboraram, conferindo robustez ao resultado.

Jacqueline Lacerda Brito.


Orientador: Ruy Monteiro Ribeiro.

Banca: Marcelo Medeiros. Axel André Simonsen.

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Um Modelo de Macro-Finanças para a Curva de Juros no Brasil

Esta Dissertação busca replicar o modelo somente com taxas de juros exposto em Rudebusch & Wo (2004) para a Estrutura a Termo de Taxa de Juros no Brasil, visando extrair dois fatores latentes que explicam a Curva de Juros brasileira. Os fatores são extraídos através de uma função de máxima verossimilhança, obtida via Filtro de Kalman. Posteriormente, se compara o preço do risco associado a cada choque do vetor de estados com uma medida usual de prêmio de risco.

Felipe Rodrigo Gomes Silva de Oliveira.


Orientador: Pablo Hector Seuanez Salgado.

Banca: Marcelo Medeiros. Pablo Hector Seuanez Salgado. Priscilla Burity.

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Crédito privado e risco soberano: assimetrias na reação dos preços a revisões de rating e à divulgação de resultados financeiros

O presente trabalho analisa o movimento recente nos preços de eurobonds emitidos por empresas brasileiras e a sua relação com a evolução do risco soberano brasileiro. Com o objetivo de verificar possíveis assimetrias na reação dos preços desses títulos a novas informações sobre as empresas emissoras em diferentes níveis do CDS associado à dívida soberana brasileira, testamos o comportamento dos preços dos eurobonds à divulgação de informações indicadoras dos fundamentos específicos das firmas emissoras de dívida, a saber: (i) alterações do rating atribuído por agências especializadas e (ii) anúncio do lucro por ação trimestral das empresas de capital aberto. Em linha com a literatura sobre o assunto, encontramos evidências de uma relação importante entre risco soberano e corporativo para o caso brasileiro.

Mariano Vieira Lima.


Orientador: Ruy Monteiro Ribeiro.

Banca: Fernando Machado Gonçalves. Márcio Gomes Pinto Garcia. Ruy Monteiro Ribeiro.

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Os Efeitos de Mudanças de Preço do Petróleo sobre a Produção Industrial no Brasil

Neste trabalho investigamos os mecanismos de transmissão de choques ocorridos no mercado global de petróleo para o preço do petróleo. Adicionalmente, buscamos avaliar se a resposta da produção brasileira depende da natureza do choque observado no mercado global de petróleo. Mais especificamente, avaliaremos se os choques de petróleo atuam via canal de oferta ou de demanda nas indústrias brasileiras. O modelo é composto por três blocos: (i) o bloco do mercado global de petróleo; (ii) o bloco da macroeconomia doméstica; e (iii) o bloco da indústria doméstica. O bloco da macroeconomia doméstica e o bloco da indústria doméstica contêm respectivamente a variável de produção industrial agregada e a produção industrial desagregada. Foram então impostas restrições bloco recursivas, de forma que as variáveis domésticas agregadas não afetem as variáveis de mercado global e para que as variáveis das indústrias não afetem as variáveis globais nem as domésticas agregadas. De acordo com os resultados estimados, os choques de oferta de petróleo produzem respostas não significantes estatisticamente tanto para a produção industrial agregada como para grande parte dos setores industriais. Já as respostas a choques de demanda por petróleo, globais e específicos, quando estatisticamente significantes, são positivas

Mariana Pereira de Albuquerque Ennes.


Orientador: Marcelo Medeiros.

Co-orientador: Fernando Machado Gonçalves.

Banca: Fernando Machado Gonçalves. Marcelo Medeiros. Waldyr Dutra Areosa. Mauricio Canedo Pinheiro.

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Modelo de previsão de volatilidade de índice de ações utilizando fatores extraídos de variáveis de risco de crédito, taxa de juros, moedas e commodities

Esta Dissertação apresenta um modelo para extrair fatores capazes de prever a volatilidade do índice de ações IBOVESPA, representativo do mercado de ações brasileiro. Esta metodologia é diferenciada por utilizar fatores que não incluem ativos da classe de ações. São utilizados fatores extraídos de classes de ativos de crédito, taxas de juros, moedas e commodities para precificar a volatilidade de um índice de ações. Além disso, os fatores são extraídos de painéis de volatilidades filtradas por modelos do tipo GARCH.

Rodrigo Almeida da Fonseca.


Orientador: Marcelo Medeiros.

Banca: Caio Ibsen Almeida. Ruy Monteiro Ribeiro.

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A dinâmica da concentração acionária no Brasil depois da oferta pública inicial: A experiência do período 2004 a 2011

Uma extensa literatura empírica em Finanças identifica o alto grau de concentração acionária em países como o Brasil, onde o ambiente jurídico e de mercado oferecem proteção insuficiente aos direitos dos acionistas minoritários. A visão predominante é que tal concentração reduz o risco de mudança no controle, que implicaria em perda de benefícios privados que não estão internalizados pelos preços das ações. Sem essa concentração, o maior acionista poderia perder o bloco de controle da empresa para um investidor rival, seja na Bolsa de Valores ou em negociação privada. Num outro cenário, existe a possibilidade de expurgo competitivo de empresas cujos direitos dos minoritários não são respeitados, induzindo o nível médio de concentração acionária para baixo, ao longo do tempo.

Este trabalho documenta e confirma a existência de alta concentração de controle acionário no Brasil, em faixas superiores a 50%, depois das ofertas públicas iniciais ocorridas entre 2004 e 2011. Contudo, nos cinco anos subsequentes, ainda que as diluições nos níveis de controle sejam inferiores às observadas nos EUA, ocorreu uma redução para patamares próximos a 39%, indicando que os mecanismos de proteção, monitoramento e competição existentes no Brasil proporcionaram algum incentivo aos controladores venderem parte de suas ações, e, assim fazendo, diversificarem sua riqueza.

Fatores de propriedade e governança, financeiros e de mercado atuam sobre a trajetória da concentração acionária, e encontramos evidências que a diluição é mais provável nas empresas que emitem American Depositary Receipts (ADR), porém, firmas que pagam maiores dividendos são menos propensas a reduzir o controle. Também influenciam a diluição o tamanho das empresas e a liquidez das ações no mercado. Por fim, são estudados fatores associados ao desempenho de longo prazo das companhias, porém o controle acionário não se mostrou relevante nesta correlação.

MP 8

Marcelo Luis Milech.


Orientador: Walter Novaes.

Banca: Ricardo Leal. Ruy Monteiro Ribeiro.

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Metas para a Inflação sob Dominância Fiscal: Possíveis Implicações para o caso Brasileiro

O presente trabalho procura investigar as implicações de se seguir um regime de metas de inflação sob dominância fiscal. Para isto é desenvolvido um modelo novo keynesiano de equilíbrio geral dinâmico e estocástico em que a autoridade monetária segue uma regra de Taylor, com o objetivo de estabilizar a inflação e o produto, e a autoridade fiscal segue uma regra de superávit primário, com a finalidade de estabilizar a dívida pública. Este modelo se caracteriza por apresentar uma coordenação de políticas em que a política monetária é dominante. Posteriormente, a regra monetária é modificada para incorporar a reação da autoridade monetária à dívida pública e a regra fiscal passa a ser exógena (ativa), caracterizando um regime de dominância fiscal. A mudança da regra monetária busca captar o fato da autoridade monetária ter ciência de que, quando a política fiscal é ativa, ela deve levar a situação fiscal em conta se quiser responder agressivamente à taxa de inflação, seguindo o princípio de Taylor. 

Por fim, o modelo é calibrado com os parâmetros estimados pelo Banco Central do Brasil para a economia brasileira e são computadas as variâncias da taxa de inflação e do produto (proxies para a perda de bem estar decorrente das flutuações econômicas) nos diferentes regimes e sob diferentes especificações dos parâmetros das funções de reação das autoridades monetária e fiscal. Dessa forma, é possível comparar as implicações qualitativas dos diferentes regimes de coordenação política para as distintas parametrizações. Mostra-se, assim, que o regime de dominância fiscal tende a apresentar maior variância para a inflação e para o produto do que o regime de dominância monetária

MP 5

Mauricio Busnello Furtado.


Orientador: Tiago Couto Berriel.

Banca: Eduardo Zilberman. Raffaella Freitas Panajotti. Rafael Santos.

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Instituições e Política Monetária: Uma Análise Empírica de um Cross-Section de Países

A partir da estimação de uma regra de politica monetária comum para um grupo de países, verificamos como os bancos centrais desses países lidam com o trade-off de curto prazo entre inflação e atividade. Em seguida, cruzamos os coeficientes obtidos nessa estimação com uma série de métricas de qualidade das instituições desses países. Encontramos relações significativas entre a condução de política monetária e as métricas de instituições em diversas das regressões estimadas.

MP 6

Gustavo Amoras Souza Lima.


Orientador: Pablo Hector Seuanez Salgado.

Banca: Eduardo Zilberman. Luiz Felipe Pires Maciel.

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Juros como variável explicativa para o retorno de ações

A literatura aponta que as taxas de juros afetam diversas variáveis econômicas, seja através da mudança da propensão ao consumo e investimentos, ou sobre o retorno esperado dos ativos. Apesar deste fato, a maior parte dos trabalhos de análise do cross-section dos retornos de ações é conduzida através de modelos de fatores compostos por portfólios construídos utilizando-se apenas ações, sem fatores ou ativos relacionados puramente a mudança da taxa de juros. O objetivo deste trabalho é explorar o benefício incremental de acrescentar aos principais modelos de análise do cross-section dos retornos (CAPM e 3 fatores de Fama & French), um novo fator que capture os movimentos da taxa de juros. A inclusão deste novo fator buscar explicar melhor não só a dispersão dos retornos das ações, como a conhecida anomalia dos maiores retornos ajustados ao risco, para estratégia de investimento em ações de baixa volatilidade. A análise é feita com modelos lineares de fatores, utilizando dados norte-americanos. Para o novo fator de juros é usado o retorno do índice US Aggregate do Barclays, que busca mensurar o retorno obtido com investimento em títulos de renda fixa de baixíssimo risco, e para as ações é utilizado a base de dados do Kenneth French.

Conrado de Godoy Garcia.


Orientador: Ruy Monteiro Ribeiro.

Banca: Marcelo Medeiros. Marco Bonomo. Ruy Monteiro Ribeiro.

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Os Efeitos da Incerteza sobre Atividade e Política Monetária no Brasil

Este trabalho tem um duplo objetivo. Em primeiro lugar, investiga-se qual o efeito da incerteza sobre a atividade econômica no Brasil. Para tal, constroem-se diversas proxiesque buscam captar o nível de incerteza vigente no Brasil (incerteza doméstica) e em vários de nossos principais parceiros comerciais (incerteza externa). Em seguida, estimam-se modelos de vetores autoregressivos (SVAR), em linha com Baker, Bloom and Davies (2016). Os resultados obtidos sugerem que a incerteza tem, de fato, efeitos contracionistas sobre a atividade no Brasil. Em segundo lugar, estuda-se qual o efeito da incerteza sobre o poder da política monetária no Brasil. Assim sendo, lançamos mão de modelos de vetores autoregressivos interativos (IVAR), tal como proposto por Aastveit et al (2013), porém estimados por LASSO Adaptativo, que tem a propriedade do oráculo. As estimativas não corroboram a hipótese de que sob alta incerteza os efeitos da política monetária sobre a atividade são menores do que sob baixa incerteza.

MP 3

Ricardo de Menezes Barboza.


Orientador: Eduardo Zilberman.

Banca: Marcelo Medeiros. Silvia Maria Matos.

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Labor Markets and the Business Cycle in Brazil: Differential Impacts across Demographic Groups

In this paper we explore the effects of business cycle on labor market outcomes. We examine how the business cycles affect the occupation and unemployment rates across people of different age, gender, race and education. We use individual level data from PME, published by IBGE, to estimate a panel data model that calculates the sensitivity of each group to the business cycle in main metropolitan regions in Brazil. Our study shows that the impacts of cycles are not uniform across demographic groups and who are most sensible to business cycles are women, white workers, youth and low education workers. These groups registered the greatest reaction in their unemployment and employment rates during recessions and booms, respectively, compared to their pairs. In addition, we show that the differences in the cyclicality across demographic groups can be explained by differences in their exposure to industry occupation employment

MP 2

Marcella Mello Barbosa Derze de Paiva.


Orientador: Gustavo Gonzaga.

Banca: Juliano Assunção. Luiz Felipe Pires Maciel.

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Forecasting Industrial Production in Brazil using many Predictors

In this article we compare the forecasting accuracy of standard and penalized regressions using many predictors on the brazilian industrial production index. We focus on the least absolute shrinkage and selection operator (LASSO) and its extensions. We also propose a combination between the LASSO and a deterministic variable search algorithm (LVSA). Models generated through a stochastic variable search algorithm (SVSA) were used as our benchmark specification. Our study produced three main findings. First, LASSO-based models underperform the benchmark in short- and long-term horizons. Second, the LVSA and the benchmark performances were virtually indistinguishable. Last, the best predictive variables are consistently chosen by all methods considered. As expected, these variables are closely related to Brazilian industrial activity. Examples include vehicle production and cardboard expedition.

MP 1

Leonardo de Paoli Cardoso de Castro.


Orientador: Marcelo Medeiros.

Banca: Carlos Viana de Carvalho. Eduardo F. Mendes.

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